国内外汇率风险管理比较研究 朱永行 ２００５年７月２１日，人民币汇率形成机制进行了改革，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进 行调整的有管理的浮动汇率制度。随着汇率形成机制的逐步完善，人民币汇率波动不断加大，在增强市场 资源配置能力的同时，也加大了我国外贸企业和金融机构的汇率风险。如何选择有效的避险工具，全面提 高企业和金融机构的人民币汇率风险管理和防范能力，显得尤为重要和迫切。本文通过识别、分析我国企 业和商业银行所面临的不同汇率风险，对比国内外在汇率风险管理方面的做法和经验，提出了发展我国外 汇市场、增进企业和商业银行汇率风险管理的建议。 汇率风险及其管理 汇率风险是指在国际贸易、金融等对外经济活动中，经济主体以外币计价的资产和负债，由于外汇汇率 的变动，导致其以本币兑换或折算的价值发生变化，从而给外汇持有者带来损失或收益的可能性。 通常，经济主体因汇率变动必须面临的风险有三种：一是交易风险 指在约定以外币计价的商品交易 过程中，由于结算时的汇率与交易发生时的汇率不同而产生收益或损失的可能性。二是会计风险。也称折 算风险，是指由于外汇汇率的变动而引起的企业资产负债表中，某些外汇资金项目金额变动的可能性。三 是经济风险。又称经营风险，是指由于意料之外的汇率变动而影响生产成本、销售价格以及产销数量，从而 引起未来一定期限收益或现金流量变化的潜在风险。目前对绝大部分外贸企业，最常见的、最主要的汇率 风险是交易风险。 从企业的角度看，汇率风险主要对企业的营运资金、收益、成本和经营战略，以及净现金流、净利润和企 业价值发生影响。从银行的角度看，汇率风险作为市场风险的一部分，由汇率波动时间差、地区差以及币种 和期限结构不匹配等因素造成，会对银行的资本金、资产负债表以及结售汇等中间业务造成影响。 在经济日益开放、金融全球化的今天，汇率的变化已经在影响着外贸企业和金融机构的经济活动，因此 如何有效防范和规避汇率风险将是任何一个经济主体都必须解决的重要问题。 防范汇率风险的措施和手段有很多，从管理方法的角度主要有两种办法：事前和事后。事前称为汇率 风险的防范，主要是通过选择合适的融资方式和改善企业内部经营来实现。主要可供企业选择的方案有： 选择国际结算币种、改变产品出口比重、变动进出口产品的价格、在贸易合同中增加有关条款、贸易融资等。 贸易融资又包括出口押汇、出口商业票据贴现、福费廷、保付代理等。事后称为汇率风险的转嫁，主要是利 用外汇市场或货币市场金融资产的交易来实现，即利用金融衍生工具规避汇率风险。主要可供选择的方案 有远期交易、掉期保值、外汇期货和期权等。 二、国际上汇率风险管理及避险产品使用的状况 （一）外贸企业规避汇率风险的方法 从发达国家的经验看，汇率衍生工具之外的手段是企业规避汇率风险的最主要方式。尽管汇率衍生品 的诞生就是为企业管理和规避汇率风险服务的，但它并未成为外贸企业最为倚重的手段。一位日本经济学 家指出，日元升值期间，其出口商主要依靠提高以美元计价的销售价格来降低汇率风险，机电产品和汽车的 价格转嫁率达到５Ｏ 一６Ｏ％，其次是依靠产品升级、提高劳动生产率等经营手段。在运用的金融手段中， 优先被使用的手段是提前或推迟结算、改变计价货币等．夕 汇期货、外汇期权等衍生品的运用则相对处于次 要位置。 Ｓｒｉｎｉｖａｓｕｌｕ（１９８１）最早将汇率风险管理技术分为两大类管理策略：金融性对冲策略（ｆｉｎａｎｃｉａｌ ｈｅｄｇｅｓ） 和运作性对冲策略（ｏｐｅｒａｔｉｏｎａｌ ｈｅｄｇｅｓ）。金融性对冲策略是指运用以货币衍生产品为主的金融工具进行 套期保值的汇率风险管理策略，包括了商业信用Ｔ具和合同中的定价策略等。运作性对冲策略涉及企业的 ２８— 运营战略，最适用于管理汇率对公司在市场和产品竞争地位方面的影响，包含了公司在生产、营销和融资方 面诸多的决策。他指出，经济风险是一种长期风险，最好的办法是通过运作性对冲的实施来管理，而金融对 冲在管理短期的汇率风险中更有效 运作性对冲策略的目标是使资金的投入和产出对汇率的敏感度相配合以保持现金流的稳定，从而降低 风险。尤其在本币升值背景下，运作性对冲可以避免企业的竞争性地位遭到破坏，可以减少企业的财务波 动，并且具有极大的灵活性。对于不同的企业来说，可根据其企业性质以及遭遇经济风险程度等的差异，灵 活运用不同的运营性对冲策略或策略组合，从而最大程度地降低企业的风险。 从欧美日发达国家和韩国、印度新兴市场国家的经验看．企业关于汇率风险的运作性对冲主要包括以 下方式： １．外币负债 企业通过调整资产负债结构．选择更宽的筹资渠道和筹资灵活性，采用外币负债，从而用最优的资 本组合来对冲汇率风险。企业筹资时，尽量用多种货币计算还本付息金额，如果有的外币贬值，有的外币升 值，就可以使外汇风险相互抵消。此外，尽量增加趋于贬值币种的筹资份额，也可缓和外汇风险的威胁。 德国大众公司曾用这一方法成功地对冲汇率风险。１９６９—１９７２年，德国马克先后三次对美元和其他 主要货币升值，１９６９年的汇率为１美元一４．ＯＯ德国马克，１９７２年为１美元＝２．７Ｏ德国马克，马克升值使得 大众公司的产品在美国市场的竞争力下降，其销售量从１９６８年的５７０，０００辆下降到１９７３年的２００，０００ 辆，经营利润从３．３亿美元到亏损８．Ｏ７亿美元 大众公司在美国的经营收入是美元，而成本是马克，由于 德国马克的不断升值，大众公司几乎没有价格上的灵活性。于是，其采取了一系列方法对冲汇率风险，其中 包括改变借款全部用德国马克的为借款多元化，其中部分借款为美元借款。这样，尽管德国马克 升值，公司的德国马克收入下降，但同时借入美元的债务成本也在下降。部分弥补了德国马克升值带来的收 入上的损失。 ２．创新与差异化公司的产品 企业避免汇率的不利变化对产品竞争力影响的一个有效办法就是不断地开发独特的差异化产品，使得 市场上没有相似的替代品与之竞争。消费者对新产品与独特的差异化产品的价格不敏感，企业就容易形成 产品优势。同时．具有产品优势的企业也提高了定价、议价的能力，避免汇率变动对价格的不利影响。企业 的经济风险取决于顾客需求弹性，顾客需求弹性反过来取决于产品多样化程度。因此，企业产品越多样化， 越不易遭受经济风险。 瑞典汽车制造商Ｖｏｌｖｏ就是一个很好的例子。该公司注入大量资金致力于提高汽车的安全性能，而且 成功地建立起了安全汽车生产商的声誉。“Ｖｏｌｖｏ，为了生命”的促销活动使其声誉蒸蒸日上，良好的声誉使 这家公司在激烈的世界汽车市场中赢得了“安全至上”消费者的青睐，使汇率波动对其销量的影响变小。韩 国ＳＸ公司通过引进韩国三星ＳＤＩ最新开发的超薄显像管生产线，出口产品适当提高销售价格（如２９ＣＰＴ 计划提高１至５美元），弥补了汇率波动造成的损失。 ３．在同一个地方生产和销售 在同一个地方生产和销售，企业的收入和支出使用同一种货币，不但避免了汇率波动对企业现金流的 影响，也避免汇率的不利变动对企业产品价格及竞争地位的威胁，从而规避经济风险。 这一策略是８Ｏ年代日本面对日元的大幅度升值。国内产品的竞争力遭到威胁时企业普遍采取的方法。 日本企业采取了加强海外生产能力及将生产直接移到海外的措施，尤其是低价制品成为了首先移Ｉ叶Ｊ的产 品。一方面，把某些生产成本高的产业部门转移到亚洲发展中国家，另一方面一些有实力的企业纷纷到欧 美投资设厂，特别是将美国保护程度较高的汽车等制造业转向美国国内。截至１９８７年时。在美国设立的日 本企业以及受日本控制的美国企业约有５００家。随着日元的升值，日本在国际市场提高了产品的销售价 格，其企业和厂家以较强的非价格竞争能力避免了因目元升值带来的收汇损失。 ４．采购渠道多元化 在原材料、零配件的采购方面，若企业从多个国家和地区进行采购，并力争使用多种货币结算。同时， 选择币值疲软的国家作为原料物资的供应地，可以降低产品的成本，提高市场竞争力，从而规避汇率风险。 ２Ｏ世纪８ｏ年代初，美国对其他主要货币如日元、西德马克实行美元高估，美国许多公司为了 ２９— 维持市场竞争地位，从其他成本较低的国家购买原材料和零部件，以避免因为价格高而被挤出市场的厄运。 面对上世纪８Ｏ年代以来日元的不断升值，日本也采取了同样的策略，日本的制造业，尤其是汽车行业和家 用电器业，高度依赖泰国、马来西亚、中国等低成本国家的零部件和半成品。其灵活的资源并非仅局限 于原料和零部件，有些企业还雇用低成本的外国工人来代替高成本的本国工人，从而使公司更具竞争力。 受近年来卢比对美元不断升值的影响，为冲减卢比升值导致的出口损失，印度纺织企业增加了从中国、巴 基斯坦、斯里兰卡等国的廉价原材料的进口，从２００６年１２月到２００７年４月间，印度从巴基斯坦和斯里兰 卡进口的棉纱和纺织品分别增加了７２ 和５２ ，同期从中国进口的人造丝和纺纱增长了２３ ５．依据汇率走势转移生产地点 企业利用其在全球范围内的生产系统，根据汇率波动对生产成本的影响，实现产品生产场所的最 优配置。通过增加货币贬值国的子公司的生产，减少货币升值国的子公司的生产，不仅回避了汇率波动的 不利影响，还利用了汇率波动的盈利机会，使得经营的企业比一般的出口商受较小的汇率风险的影响。 但由于规模经济等众多因素的，企业必须认真评估生产转移后的成本优势能够维持时间的长短，据此 进行分析才能正确决策。 日本日产在美国、墨西哥和日本均有制造厂，由于有多个生产基地，Ｅｌ产可以根据当时的汇率灵活决定 在哪里生产。面对９Ｏ年代日元相对美元大幅升值，墨西哥比索却相对美元贬值，日产增加了在美国，尤其 是在墨西哥的产量来供应美国市场，从而在很大程度上对冲了汇率带来的风险。 ６．销售市场的多元化 按照投资组合理论，在风险资产中加入与资产负债负相关的资产可以降低组合的风险，其中负相关越 大，降低风险的程度也越高。因此，在美元资产中加入日元、欧元与英镑的货币资产都会降低资产组合的风 险。在公司防范外汇风险的过程中，若公司的销售收入是不同的货币组合，同样也能够对冲汇率风险。当 国货币对另一种货币升值时，该国货币可能对第三国货币是贬值的，这样一国产生的外汇损失可能由对 另一国产生的外汇收益而抵消。因此，公司可以尽可能的使产品销售市场分散化，只要各市场的汇率不总 是沿着一个方向变化的，公司就可以获得较稳定的现金流。 ２００６年以来，印度纺织企业为规避卢比升值导致的出口汇率风险，不断调整市场策略，包括增加进口 比重，在交易中将部分出口合约以欧元和其他货币计价等。如主要服装出口企业哥卡达斯２００６财年进口 总额达３５亿卢比（约８５００万美元），占年营业额的３４ 。同时，该公司２００７年还把１Ｏ 的出口合同以欧 元进行结算，并进行了大笔的远期结售汇安排。此外，哥卡达斯公司还准备扩大其在印度国内市场的份额。 （二）商业银行汇率风险管理的经验 从发达国家的经验看，其商业银行早已能娴熟运用各种市场风险的计量方法，包括缺口分析、久期分 析、外汇敞口分析、敏感性分析、情景分析以及ＶａＲ分析等，进行汇率风险的测算和管理。而花旗和汇丰等 大银行的经验表明，完善的公司治理结构、科学的风险管理系统以及先进有效的管理工具，是其成功管理汇 率风险的主要因素。 １．无论是欧美老牌银行，还是亚洲新兴国家的商业银行，完善的公司治理结构是有效管理汇率风险管 理的基础。董事会、监事会能够对经营者形成无形的监督压力，督促经营者谨慎经营；董事会作为公司风险 管理的最高机关，能制定中｝∈期经营战略和明确的风险管理，为经营者提供经营和管理目标。实行多 层次风险管理，对风险管理部门进行垂直领导，如德意志银行总部直接向分支机构委派风险管理官。 ２．花旗、摩根等美国大型商业银行的风险管理系统，主要由四个部分组成：（１）标准化和金融报告。这 是任何风险管理的绝对必要条件。认购标准、风险分类和审查标准，都是传统的商业银行风险管理工具。 汇率风险报告较简单和直接，只需记录现货与远期市场的各种货币头寸。（２）额度或准则。额度 是为将汇率风险在一定程度内，而对银行业务所设置的。它对能够调拨资产的每个人，包括资产 组合管理者、交易者都预先设置权限，定期提交每项业务汇率风险暴露和情况报告，从而整个银行 风险，这是外汇交易风险控制的主要办法，为所交易的币种的现货和远期都设置密码。（３）投资指导原则和 战略。这是指所选择投资的市场类型和区域，所能容忍的汇率风险暴露，以及对系统性风险的套利活动的 规划。（４）激励性契约。它意味着设计出“激励相容”的合同，使银行管理者的目标与所有者尽可能一致，这 种激励性契约需要准确的头寸评价和恰当的内部控制措施。 ３Ｏ一 ３．先进的分析方法、管理工具以及规避风险手段。为了进行有效的风险管理。首先必须测量出银行所 面对的外汇风险有多大，风险敞口分析、敏感性分析、情景分析等都是银行必不可少的汇率风险计量方法。 此外，风险价值、压力测试及风险调整的资本收益率，也是国外银行风险管理的主要方法。在外币衍生品市 场发达的国家，能提供多种规避风险的衍生产品，银行可以利用远期、期货、期权外汇合同以及货币互换合 同等进行套期保值。 三、国内汇率风险管理的发展及与国际比较 （一）我国汇率风险管理的发展情况 汇改之前，人民币对美元的汇率相对固定，汇率风险实际上由国家承担，企业和金融机构的汇率风险意 识较为淡薄，汇率避险ｌＴ具也使用较少。汇改后，随着人民币汇率形成机制的逐步完善，汇率弹性和波动幅 度不断加大，汇率风险也逐渐成为企业和金融机构经营管理的重要内容。尤其是，近年来人民币呈现单边 升值的趋势，并且升值速度不断加快，这对于外贸出口企业和商业银行如何实施汇率风险管理战略，规避汇 率风险．显得更加重要和迫切。 汇改以来，人民银行相继出台一系列汇率改革配套措施，包括：扩大即期外汇市场交易主体范围，引入 询价交易方式，引进外汇市场做市商制度，扩大远期结售汇范围，允许掉期交易等 央行还调整了外汇管理 ，主要包括取消企业开立、变更和关闭经常项目外汇账户事前审批制度，调整为由银行直接办理，并向 外管局备案，提高企业经常项目外汇账户限额，允许有真实交易背景、需对外支付的企业提前购汇等。改革 措施的不断推进，促进了我国外汇市场发展，对我国外汇市场的供求状况也起到了一定的调节作用，使得汇 率形成的市场化程度不断提高。汇率波动幅度逐步扩大。汇率风险也不断显现。与此同时，在金融监管方 面，以《市场风险管理指引》、《商业银行资本充足率管理办法》为核心，以《金融机构衍生产品交易业务管理 暂行办法》为补充，以《商业银行市场风险监管手册》为检查工具，一套相对完整的市场风险管理和监管法规 体系也已基本建立。这些为企业和商业银行等经济主体更好地管理汇率风险提供了基础。 从企业规避汇率风险的情况看，我国出口企业管理和规避汇率风险的手段是多元化的，目前使用较为 普遍的汇率避险方式包括：贸易融资、运用金融衍生产品、提高出口产品价格、改变贸易结算方式、改用非美 元货币结算、调整出口市场结构、增加内销比重和使用外汇理财产品等。同时，企业也积极调整生产经营和 内部管理，包括提高生产效率和降低生产成本，提高产品档次、技术含量和附加值，提高品牌影响力或创立 自主品牌等。 当前，我园出口企业规避汇率风险主要具有以下特点： 是贸易融资是目前采用最多的避险方式。贸易融资可以较好地解决企业资金周转问题，也可以提前 锁定收汇金额，规避人民币汇率变动风险，同时具有成本相对较低的优点，主要包括出口押汇、｝｝｛口商业发 票贴现、福费廷、出口信用保险项下的贸易融资、保理等。２００７年宁波被调查企业中有７Ｏ 的外贸企业采 用贸易融资工具规避汇率风险，其中，使用出口押汇、出口商业 现和福费廷等方式的企业面分别为 ８８％、３Ｏ 和３５％。 二是金融衍生产品使用有所增加 汇改后，我国外汇市场发展较快，完善和扩大了人民币远期交易主 体和范围，推出了外汇掉期等金融衍生产品。同时，在外汇管理方面采取了一系列配套措施，为企业拓宽了 汇率避险渠道。仅２００５年运用金融衍生产品规避汇率风险的企业占比就比２００４年同期提高了１个百分 点左右，２００７年宁波外贸企业中使用金融衍生产品规避汇率风险的企业面达到５７ 。目前。企业主要以使 用远期结售汇１二具为主。其原因主要是，汇改后，远期结售汇业务范围和交易主体扩大，银行间人民币远期 交易推出，商业银行扩大对企业汇率避险服务，在较大程度上便利了企业远期结售汇交易。调查显示，远期 结售汇１＝具的使用在企业金融衍生１．具中占比高达９Ｏ 以上。 ｊ三是企业规避汇率风险方式呈多样化。包括：在生产经营方面，通过完善内部管理，提高效率，降低成 本，弥补汇率损失；贸易融资、提高出口价格、调整出口市场和贸易结算方式、增大内销比重等贸易策略；运 用金融衍生工具规避汇率风险，还有一些企业增加外汇理财产品的使用。人民银行的一份调查显示。使用 金融衍生工具规避汇率风险并不是企业最重要的避险手段。其原因，与目前我国金融衍生产品品种较少， 市场参与者受到，以及企业缺乏汇率避险意识，缺乏利用金融衍生产品规避汇率风险的经验等有关。 ３】一 人民银行货政司２００６年初对１Ｏ省市３２３家企业进行抽样调查显示，人民币汇率改革后，企业汇 率避险意识和避险工具的运用有所增强，但也存在一些问题。一是企业避险意识不强，对避险工具缺乏了 解。二是企业在规避汇率风险时普遍存在着避险工具使用规模偏小，避险能力不足问题。２００５年全国银 行远期结、售汇签约额分别仅占银行结、售汇总量的２ 和４ 左右。２００６年我国远期结售汇等外汇衍生 品交易额仅占当年外贸总额的２ ，２００７年虽有改善但占比也仅在６ 左右。三是商业银行对企业汇率避 险金融服务有待改进和加强。 （二）与不同经济特征国家和地区汇率风险管理的比较 将我国与美日欧发达国家和韩国、印度、新兴市场国家（地区）在汇率风险管理方面的经验进行比 较，可以看出： １．我国外汇市场发育和健全程度远低于发达国家成熟外汇市场，汇率避险功能不够完善 外汇市场作为全球最大、流通性最强的金融子市场，在发达国家已经获得了长足发展。目前，世界上大 约有３Ｏ多个主要的外汇市场，遍布于不同国家和地区。其中，最主要的全球外汇交易中心分别为伦 敦、纽约、苏黎世、东京、新加坡、中国、悉尼和巴黎。除中国和新加坡外，其它各金融中心的货币均 实现浮动，汇率由市场确定。 根据国际清算银行（ＢＩＳ）统计，２００７年４月全球外汇市场日均交易量为３．２万亿美元，比２００４年４月 大幅增长４１ 。其中，传统的即期交易占总成交量的比重为３３ ，外汇掉期仍是最主要的交易＿Ｔ具，其市 场份额为５６ ，而直接远期交易占比仍为１２ 。排名前八位的交易中心外汇交易量占比达到８Ｏ．２ ，比 ２００４年４月占比增加了２．６个百分点。２００６年末，全球场外衍生产品市场名义本金余额为４１５．２万亿美 元，比上年增长３９．５ ；全球场内衍生品名义本金余额为７０．４万亿美元，比上年增长２１．９ 。２００７年４ 月，场外市场日均成交２．０９万亿美元，场内仅货币和利率衍生工具日均成交就达到６．２万亿美元。 而我国外汇市场由于发展较晚，制度建设滞后，与国际外汇市场尤其是美日欧发达‘国家外汇市场相比 存在较大差距。一是市场规模较小。２００７年，我国外汇市场人民币远期交易和掉期交易日均成交额仅分 别为０．９３亿美元和１３．Ｏ４亿美元，外汇交易量仅占全球外汇交易总量的０．２ ，远远低于伦敦、纽约和东京 的占比３４．１％、１６．６ 和６．０％；２００５年我国境内人民币远期的成交额不足贸易总额的１．３ ，而国际上相 应的比例则高达１５０ 。二是交易产品和工具相对缺乏。除即期交易外，我国仅在银行间市场上有远期和 掉期交易．以及结售汇市场上的远期结售汇，几乎没有其他衍生工具。而国际外汇市场上各种产品和工具 十分齐全，普遍存在远期、掉期、互换、综合远期外汇协议、外汇期货、外汇期权、保证金等工具，金融工具创 新很多。我国外汇交易工具少的原因是，汇兑价格的管制了交易工具的发展动力和空间，货币自由兑 换的一定程度上割断了金融市场间的联系，了外汇交易工具创新。三是外汇市场参与主体范围有 限 虽然国内、国际外汇市场上的主体都包括外汇指定银行、非银行金融机构、企业、其他机构、自然人等， 但在活动范围和所受到的方面却有较大不同。其一，目前我国外汇指定银行参与银行间外汇市场 必须严格按照外汇管理有关规定，且只能从事结售汇周转头寸买卖，而发达国家实行的是广义的外汇指定 银行制度，外汇指定银行几乎可以自由地同企业客户或其它银行进行所有的外汇业务。其二，在国际外汇 市场上，企业客户参与外汇市场较少受到，不同类型的企业、机构和自然人均可以根据不同的交易 动机，自由地进行外汇交易，而我国外汇市场交易需具有“实需原则”，同时由于资本项目管制，对金融性资 本交易也存在严格，导致只有部分企业才有资格参与外汇交易，且缺乏公司的参与。四是在交易 方式和交易系统方面，与发达国家相比还存在差距。发达国家都具有先进的电子交易系统和完善的做市商 制度，且主要做市商都有自己的外汇交易平台，能为其代理客户提供交易平台的应用借口。而国内外汇市 场虽然也具有了先进的交易系统，但在交易方式的改进，以及做市商制度的完善方面，五是汇率形成机制仅 体现局部外汇市场均衡。国内、国际外汇市场的汇率都是由市场供求关系决定，但内涵不同。在国际外汇 市场上，汇率充分反映市场各方面的供求关系，基本上由市场自动出清；而在国内外汇市场上，人民币汇率 仅反映经常项目和部分经批准的资本项目项下的供求关系，银行问市场由央行负责出清。汇率形成机制方 面的差异与我国外汇管制密切相关。以上原因，导致我国外汇市场在规避汇率风险的功能上相对不足。 ２．企业和金融机构在汇率避险的需求与供给，以及汇率风险管理能力上与国际上存在差距 是在企业汇率避险需求方面。汇改后，由于人民币升值和汇率变化加大，汇率风险突显，我国企业才 ３２— 逐步增加了对汇率避险二ｒ具的需求。但受长期固定汇率下经营思路影响，很多企业对汇率风险的认识、对 避险Ｔ具的了解和运用不足。而国际上，由于汇率一直是由市场自由决定的浮动汇率，企业的经营中一直 存有汇率风险及其管理的意识和理念。从国外公司的年报可以看出，在规避汇率风险方面，大多数公司均 制定了一套完整的风险管理及其操作程序，对外汇衍生工具的使用谨慎，使用的目的始终是减小汇率 波动对经营结果的影响，除非为了交易或投机目的，决不使用金融衍生交易中惯用的杠杆原理以小搏大。 以国际商用机器公司为例，在认真估算外汇现金交易流量后，公司会视外汇市场的波动水平，有选择性地应 用外汇远期合同和期权合同，一般来说这些避险工具的到期日均在一年以下。公司还设立了全球现金管理 中心，主要使用货币互换，按节省成本的原则兑换现金流量，此外公司还使用外汇远期合同按净值规避外币 敞口，这些远期和互换合同的期限均低于一年。 二是在商业银行汇率避险工具的供给及自身汇率风险管理方面。在国外尤其是发达国家，商业银行的 经营和产品创新较为自由，可根据客户的不同需求和自身情况提供不同的汇率避险工具。而我国商业银行 的经营受到各种，且由于外汇市场发展不完善．商业银行缺少对冲汇率风险的工具，因此在提供汇 率避险服务方面动力和产品创新能力均不足。对于商业银行自身的汇率风险管理，国外商业银行早已具有 套完善的风险管理系统和先进的管理＝Ｉ＝具，而我国商业银行的风险管理能力则明显不足，主要表现在：过 分追求业务指标，忽视汇率风险；汇率风险的和程序不完善，执行力度不大，管理层监控风险能力不高； 汇率风险的识别、计量、监测、控制水平不高，使用的计量工具、方法比较陈旧，没有开发出适合本行的监测 方法；汇率风险内控能力不强，有些银行没有相互的汇率风险管理和控制部门。 ３．对外汇市场的及监管存在差异，也了我国外汇衍生品市场的发展和汇率避险工具的提供 对于外汇衍生品市场的发展模式，美国、英国等发达国家的外汇衍生品市场是由市场力量推动的，无论 在监管模式还是品种规模上都较为成熟，形成了由外汇远期、外汇掉期、外汇期货和期权共同构成的交易市 场，井然有序的发挥着规避汇率风险的作用。相比较而言，韩国、印度等新兴市场国家进行的是另一种演 进，通过的主导性作用推动外汇衍生品市场发展。从确定发展衍生品市场到发展何种品种，其中更是包 括了充分的立法准备及投资者教育。同时，国际上对外汇市场的监管，主要依托对金融机构的合规性管理 和行业自律，对外汇市场不存在直接的外汇交易管制，主要作用是强化市场准人、制定严格的参与主体 资质条件、健全市场法规制度和风险管理制度、进行市场信息披露和市场退出处理、加强与其它衍生品市场 国家监管部门的合作等 此外，国际上外汇衍生品市场的监管也更多地依赖全球共同标准，如２０００年５月 国际金融市场协会（ＡＣＩ）的职业委员会（ＣＦＰ）在巴黎对外发布了行业规范准则（Ｔｈｅ Ｍｏｄｅｌ Ｃｏｄｅ），经过３ 次修订后，目前该准则已在１００个国家使用，已有ｌ７个国家的市场监管当局采用该准则作为市场管理的行 为规范，另外３５个国家也正在考虑将其纳入监管体系。 比较而言，我国外汇市场还处于发展的初级阶段，要缩小与国外差距，仅靠市场力量是不够的，因此必 须借鉴新兴市场国家发展外汇市场的经验，充分发挥的推动作用，积极推进外汇管理改革，解除外 汇市场发展的约束，并在外汇市场制度和基础设施建设方面协调推进。在监管方砥，同国际外汇市场 相比，我国对外汇衍生品交易存在过多的管制，要借鉴发达国家管理外汇衍生品市场的经验，在市场发展中 逐步放松管制，同时注重市场纪律、行业自律和国际准则等制度建设，改进信息披露和加强监管协调。 四、当前我国汇率风险管理存在的主要问题 （一）企业规避汇率风险的意识和能力亟待进一步增强 是对汇率风险问题认识不足，缺乏汇率风险防范意识。由于长期以来人民币汇率相对稳定，企业规 避汇率风险观念较为淡薄。对汇率避险工具了解不够。部分企业对新的汇率制度还不适应，仍朱完全转变 经营理念，往往将汇率风险归咎于性因素，缺乏主动避险意识。尤其是一些中小企业，由于对金融衍生 产品了解较少，更是漠视汇率风险。还有一些企业对外汇避险工具的认知存在误区，包括：不舍得汇率风险 管理的成本而对汇率风险置之不理的误区；误把汇率避险产品当作一种炒汇Ｔ具，利用风险进行投机以囹 获得高额风险收益的误区。二是避险经验不足。由于缺乏专业知识和专业人才，对各种金融衍生工具了解 较少，对国际金融市场动向不敏感，了我国企业对汇率避险产品的运用，防范汇率风险的能力较弱。三 是由于我国外汇市场发展时间较短．外汇期货、期权等衍生产品尚未推出，因此企业可选择的规避汇率风险 ３３— 的衍生产品不多，使用避险工具的规模仍然偏小。 （二）商业银行汇率避险金融服务有待改进和加强 其一，商业银行汇率避险产品创新动力需要进一步增强。汇改后，银行已认识到规避汇率风险的重要 性，但在为企业提供避险产品方面，显得动力不足。一方面，对于银行来说，开办远期结售汇业务和掉期业 务，是企业将风险向银行转移，而银行却欠缺相应的对冲工具，因此，基于银行强调自身风险防范，推出较长 期限（１年期以上）远期结售汇工具的积极性明显不足，难以完全满足企业的避险需求；另一方面，汇改后， 进出口企业对外汇指定银行提供汇率避险服务提出了更高的要求，促使各银行尽快开办此方面的业务，更 好的为本地区外贸企业服务。其二，商业银行有待进一步完善改进金融服务与防范汇率风险的关系。各外 汇指定银行提供的避险工具从产品的结构、设计、收费标准等方面还与企业的需要存在一定差距。受内部 风险控制要求和管理的制约，一些商业银行总行向分支机构下发有关汇率避险业务管理规定及风险控 制要求时环节较多，时间较长，导致基层行提供汇率避险服务的积极性受到一定影响。同时，商业银行监控 汇率风险的能力有待提高，监控汇率风险的能力有待提高，汇率风险的和程序有待完善，执行力度有待 加强，汇率风险的识别、计量、监测、控制能力有待提升，缺乏必要的相关人才，对人民币衍生品的定价能力 普遍缺失。 （三）外汇市场规避汇率风险的功能需要强化 外汇市场不完善和金融工具的缺乏，降低了企业汇率风险防范的效果。一是外汇市场的组织体系发育 不健全。我国银行间外汇市场基于其批发市场的性质，市场参与主体中企业参与较少，也不存在真正意义 上的外汇经纪人，导致外汇市场规模不够，市场流动性不足，影响了外汇市场的功能发挥。二是外汇市场的 价格形成机制不合理。由于人民币汇率形成机制的市场化程度还不是不高，无法全面反映外汇供求状况， 我国资本项目还实行较为严格的管制，因此，汇率形成的基础主要依赖于进出口商品市场，而非金融性外汇 资金的供求状况。另外，我国较低的利率市场化程度也了利率平价条件的成立，合理的远期汇率无法 产生。三是外汇市场所提供的避险产品匮乏。目前，国内外汇指定银行仅能向企业提供远期外汇保值，缺 少国际外汇市场上广泛应用的期货交易、掉期交易、期权交易等避险工具。外汇市场提供的防范汇率风险 工具品种的单一，已成为制约企业规避汇率风险的重要障碍。 五、相关建议 人民币汇率变化的加大，对我国出口企业和商业银行都会产生较大冲击。因此，银行和企业应当转变 传统的认识观念，树立全新的汇率风险管理理念，提高风险管理水平，灵活采取有效的避险措施，运用有效 的避险产品。才能适应汇率改革后的新形势，在市场竞争中不断增强抵抗汇率风险的能力。 （一）企业要强化汇率风险管理意识，利用金融工具规避汇率风险 企业要树立汇率变动的风险意识，不断提高适应浮动汇率机制的能力和水平，减小人民币汇率变化的 冲击和影响。应在生产经营的各个环节建立汇率风险防范机制，树立风险管理成本理念，把规避汇率风险 的费用作为必要的成本支出。有条件的企业，特别是规模相对较大的公司，有必要设立专门的风险管 理机构，密切关注国内外金融市场的变化，运用科学方法对汇率变动趋势进行预测，把握汇率变动方向。从 而规避和降低汇率变动带来的风险。要强化内控制度建设，完善风险管理体系，对避险产品交易中涉及的 市场风险、信用风险、操作风险等建立完整的风险管理办法和操作流程，增强适应外汇市场变化和处置汇率 风险的能力。同时。应充分利用现有金融衍生工具规避汇率风险，并不断学习新的汇率风险管理手段。企 业还应根据所处的行业性质、在产业链中所处的位置、发展速度等因素的差别，选择合适的运作性对冲策略 或策略组合，规避汇率风险。从长期看，企业要通过强化内部管理，提高效率，加大创新，增加科技含量，降 低成本，加快产业升级换代，提升出口产品竞争力，实施多元化出口战略等，不断提高盈利能力和规避汇率 风险能力，保持稳固发展。 （二）商业银行要完善汇率风险管理体系，并加强产品创新和企业金融避险服务 方面，银行要完善汇率风险管理和程序，建立符合自身战略定位的汇率风险管理体系，包括分＿Ｔ 明确的汇率风险管理组织结构、权限结构和责任机制，健全有效的汇率风险报告体系和汇率风险管理信息 系统 采用ＶａＲ、风险调整的资本收益率（ＲＡＲ（）ｃ）、压力测试等先进的风险计量工具和方法，在较为准确 ３４— 地对汇率风险进行识别和计量的基础上，充分利用汇率改革深化所创造的有力条件和金融创新的契 机。加强对汇率变化的预测，不断提高汇率风险管理水平，从而对汇率风险进行积极、灵活的控制和管理。 另一方面，要改进和加强对企业规避汇率风险的金融服务。包括：加快金融衍生产品创新，为企业提供更多 的汇率避险产品；认真研究企业的需求和在汇率风险管理中面临的实际问题，在成本、交易期限、展期等方 面设计并提供更加灵活的服务，增加企业外汇交易避险的可操作性；利用信息、技术、人才等方面的优势，积 极开展银企业合作，向企业提供更多的信息咨询服务。此外．还要妥善处理好产品创新、市场需求及风险管 理的关系。加强基础环境建设，开发、升级和完善定价模型与技术，全面提升产品定价能力，建立科学灵活 的产品定价机制，积极利用汇率衍生产品对冲汇率风险。 （三）进一步完善我国外汇市场制度建设，加快外汇衍生产品市场发展步伐 要增强我国外汇市场建设，包括：根据市场发育状况和经济金融形势，进一步完善有管理的浮动汇率制 度，保持人民币汇率在合理、均衡水平上基本稳定；增加外汇市场参与主体。将更多的大型企业引入银行间 外汇市场．逐步扩大外汇市场交易主体范围和市场规模；不断改进交易模式，完善远期汇率的定价机制，改 善外汇做市商队伍和结构，增强市场效率和流动性。要促进我国外汇衍生品市场加快发展，在发展方式上 可遵照健全市场微观结构、循序渐进发展的原则，以引导方式推动，并择机循序渐进地推出期货、期权 等人民币衍生产品，为国内经济主体提供更多规避和对冲汇率风险的渠道。 （四）改进服务．完善汇率风险规避机制的相关配套措施 要深化外汇管理制度改革。如对现有结售汇制度中的“实需原则”和“结售汇头寸”作出适应性调整， 进一步放松管制，允许银行对客户端的远期结售ｆＬ进行差额交割，适当放松资本项下的结售汇管制，并逐步 从“真实需求”原则过渡到“自由”原则。同时，逐渐减少企业对外直接投资的各种，从而大大扩展企业 运用运作性对冲的空间．从根本上解决长期的、影响企业竞争能力的汇率风险。二要进一步推进利率市场 化，形成单一的标准的市场基准利率和完整的收益率曲线，完善利率传导机制．为我国外汇衍生品市场建设 和汇率市场形成机制创造基础条件，也有利于促进银行提高定价能力，从而活跃市场，提高效率。三要在加 大外汇监管调整，改进和强化服务。如：适度放松对商业银行外汇业务的管制。对外汇衍生品的创 新采取支持、引导与鼓励措施以推动其发展，推动商业银行改革．使其具有更强的抗风险能力和外汇衍 生产品设计与供给能力；减少对外汇市场的干预；推动构建我国外汇市场的人民币汇率风险预警指标 体系，尤其是建立健全外汇衍生产品市场的法规体系和监管体系，严格控制衍生品交易风险；高度重视汇率 风险的信息宣传工作，经常性的揭示外汇市场风险．及时指导企业和金融机构做好汇率风险管理和防范Ｔ 作。
