２０１３年第１０期 征 信 Ｎｏ．１０ ２０１３ 总第１７７期 ＣＲＥＤＩＴ ＲＥＦＥＲＥＮＣＥ Ｓｅｒｉａｌ ＮＯ．１７７ 【理论研究】 基才信用配置的中国 基金公司选股策略优化研究 ——来自层次分析法的理论与实证 顾海峰，李智 （东华大学旭日工商管理学院，中国上海２０００５１） 摘要：传统的选股策略忽视信用配置原则，导致基金公司风险与收益之间无法有效匹配，不利于证券市场的稳定 发展。对此，基于信用配置原则，运用层次分析法设计了基金公司选股策略的评价指标体系，构建了基金公司选股 策略的评价模型，并以此为基础，选取相关样本股票，对基金公司选股策略进行了实证分析。研究发现，基于信用 配置的股票组合资产，其收益明显高于大盘指数，足以说明该选股策略具有显著的优化效应。 关键词：信用配置；基金公司；选股策略；优化；层次分析法 中图分类号：Ｆ８３２．５１；Ｆ２７２；Ｃ９３４ 文献标志码：Ａ文章编号：１６７４—７４７Ｘ（２０１３）１０—００１１—０６ 一、问题提出及研究述评 市场监管力度的加强和上市公司透明度的逐渐提 高，我国的证券市场逐步规范，非理性的投机炒作 截至２０１３年５月１３日，我国已有１ ３３１只基 将会得以遏制，而基本面分析在未来将会成为主要 分析工具。目前，我国基金业正处在高速发展期，市 场环境也越来越成熟，因此，优化投资策略将是基金 管理公司长久发展的必经之路。 西方学者对此做出了大量的研究，Ｍａｒｋｏｗｉｔｚ 金，基金总规模达２８ ３５９亿元人民币，其中股票型 基金２０１２年获得了７９３．８５亿元的正收益。我国正 提倡大力发展证券市场机构投资者，证券投资基金 正是证券市场最主要的机构投资者，因此，研究证券 投资基金资产配置策略，对于我国发展合格的机构 投资者以及对于证券市场的安全稳定运行都具有重 要的现实意义。基金管理公司的目标就是依据投资 （１９５２）…利用投资收益的方差度量投资风险，提出 均值一方差理论；Ｍｏｓｓｉｎ（１９６８）Ｃ２］利用动态规划的 方法将单阶段投资组合模型扩展到多阶段；Ｅｄｉｒｉｓ． ｉｎ ｅ和Ｚｈａｎｇ（１９９４） 应用综合ＤＥＡ模型分析公 司财务报表，从而预测股票价格，作出合理的投资 决策。Ｈｅｎｇ—Ｈｓｉｎｇ Ｈｓｉｅｈ（２０１ １） 对价值投资理论 基金的投资政策和投资目标在证券市场上进行各种 证券品种的买卖操作，做到在相同风险水平的情况 下取得收益最大或在收益一定的情况下使风险水平 最小，以期达到资本保值增值的目的。因此，基金管 理公司对证券投资基金管理的好坏不仅关系到自身 的生存和发展，而且对证券市场乃至整个国家的宏 进行详细的归纳和总结并且建立相应的数学模型， 研究了证券投资过程中使用价值投资策略的适用性 并提出了相应的实施措施。Ｇｅｏｒｇｅｄ Ａｔｈａｎａｓｓａｋｏｓ 观经济稳定运行也具有举足轻重的作用。随着证券 收稿日期：２０１３—０８—０ｌ （２０１２） 研究了价值投资和现代组合投资理论的 基金项目：国家社会科学基金项目（１３ＢＧＩ／Ｍ１）；教育部人文社会科学研究一般项目（１１ＹＪＣ７９００５１）；中国博士后科学基金 项目（２００９０４５０６８３）；中央高校基本科研业务费专项资金项目（项醴批准号ｉ１Ｄ１０８２７） 作者简介：顾海峰（１９７２一），男，江苏苏州人，研究员，金融学博士后，博士生副导师，主要研究方向为金融理论与实践；李 智（１９８８一），男，江苏淮安人，金融学专业研究生，主要研究方向为金融理论与实践。 ・１ｌ・ 【理论研究】 顾海峰，李智基于信用配置的中国基金公司选股策略优化研究——来自层次分析法的理论与实证 关系，分析了价值投资的基本概念，提出基于价值投 资的组合投资策略对未来的发展趋势进行探索。国 内对证券市场投资策略的研究主要集中于实证研 究，杨湘豫、吴许文、Ｇａｕｔａｍ Ｍｉｔｒａ（２００７） 对我国 １０只开放式基金的基金管理人的选时与选股能力 进行的实证研究表明，不同基金在市场上升和市场 下降过程中所表现出来的选时能力和选股并不相 同。冯科、郑琛（２０１３） 依据２０１１年中小板市场股 票的日收益率考察该市场短期动量效应与反转效 应，虽然其结果是有效的，但文章没有在基本面信息 的基础上对中小板市场的股票进行研究。赖晓聪、 陈凡（２０１３）［８１对我国证券市场价值投资进行实证 研究，结果表明我国证券市场仍是一种新兴的证券 市场。随着上市公司质量的不断提升，价值投资策 略将成为证券市场的主流形式。对于基金公司选股 能力的研究主要有：王守法（２００５） 从收益与风 险、风险调整收益、基金经理人的选股择时能力以及 基金绩效的持续性四个方面建立指标体系，研究得 出我国基金最突出的特征是：当市场处于“牛市” 时，基金很难获得高水平的收益率，而当市场处于 “熊市”时，基金具有较强的抵御市场风险的能力。 张为群（２００７） 。 的研究结果表明，在我国证券市场 上克隆基金是一种可以带来较大收益的行之有效的 战略手段。高金窑、张晓雪（２０１２） 认为，有近 ４５％的基金具有显著的选股能力，另近２５％的基金 具有显著的负择时能力。陈星榕、谢赤、赵亦军 （２０１３）¨ 认为，为弥补金融危机中造成的损失，各 基金家族倾向于采取打造明星基金的投资策略以充 分利用有限资源、提升家族整体绩效。国内目前对 如何用定量的方法进行价值投资的研究还较少，赵 培标（２０００）¨ 利用ＡＨＰ法离析出影响股票投资决 策因素问的权重关系，并借助统计分析，就所选股 票进行综合评判。李敏（２００６） １４］等将多元统计中 的聚类分析应用到证券投资的基本面分析；易跃明 和梁戈夫（２００８）¨ 以房地产行业与汽车制造业为 例对上市公司财务进行了实证比较，均取得了较好 的效果。然而由于很多定性因素难以量化，如行业 特征、宏观经济因素对股票价值的影响，目前的综 合评价指标体系多局限于财务指标的评价。本文利 用层次分析法，在考虑公司情况的基础上增加对行 业和宏观经济层面的分析。对基金公司的投资策略 ・ｊ ２・ 进行研究，正是结合当前我国基金的发展现状和前 景，并希望能对我国的投资基金业起到一定的借鉴 作用，对中国股市的机构投资者特别是证券投资基 金提供投资策略上的具体建议，从而对于丰富和扩 展证券投资基金的投资策略，推动中国证券投资基 金的健康成长起到一定的作用。正是在这样的背景 下，本文针对“基于信用配置的基金公司选股策略优 化——来自层次分析法的理论与实证”问题展开探 讨，本文的主要贡献在于：基于信用配置原则，运用 层次分析法设计了基金公司选股策略的评价指标体 系，构建了基金公司选股策略的评价模型，并以此为 基础，选取相关样本股票，对基金公司选股策略进行 了实证分析。本研究成果将为我国基金业优化投资 策略，以此来实现投资者的财产性收入目标，提供重 要的理论指导和决策参考。 二、信用配置下基金公司选股策略评价指标 建立一套科学有效的基金公司选股策略评价指 标体系，主要是实现基金公司风险与收益的科学匹 配，以此来引导和培育证券市场的价值投资理念，从 而促使我国证券市场的健康、稳定、可持续发展。为 此，本研究注重于信用投资思路，以信用配置原则为 切人点，从宏观信用环境、中观行业信用和微观公司 信用三方面来设计选股策略评价指标。 （一）宏观信用环境指标 宏观经济状况指标着眼于宏观角度，考察宏观 经济的运行情况。在影响股价变动的市场因素中， 宏观经济周期的变动是最重要的因素之一，它对公 司营运及股价的影响极大。在经济高涨时期，企业 往往能够获得充足订单，业绩快速增长；在经济低迷 时期，企业则可能面临订单萎缩、业绩下滑的情况。 宏观经济指标是一种基于经济发展现状及对未来发 展的预期而做出的，反映宏观经济状况影响企业经 营进而影响股价的指标。考虑企业发展过程中所面 临的宏观经济周期性发展变化对企业的影响，宏观 信用环境指标（Ｕ ）具体包含的内容为： （１）ＧＤＰ增速指标（Ｕ ）。ＧＤＰ是一个国家或 地区的经济中所生产出的全部最终产品和劳务的价 值，常被公认为衡量国家经济状况的最佳指标。用 ＧＤＰ增速可反映当年我国宏观经济的增长情况。 （２）固定资产投资增速（Ｕ ）。在我国，固定资 产投资是促进经济增长的“三架马车”之一，尤其在 【理沦研究】 顾海峰，李智基于信用配置的中国基金公司选股策略优化研究——来自层次分析法的理论与实证 在世界经济低迷导致出口下滑的时候，投资已成为 拉动经济增长最直接有效的方法。 （３）货币政策指标（Ｕ， ）。货币政策反映了一 段时间内市场资金的充裕情况，货币政策的松紧对 股市有着显著的影响。充裕的货币可以推动股市上 涨，而紧缩的货币则会对股市产生“抽血”作用。 （二）中观行业信用指标 行业是介于宏观经济和上市公司财务之间的重 要层面，宏观经济的数据被用来判断行业的发展状 况和前景，而具体公司的发展又与行业的发展息息 相关，因此行业分析就成为各种投资决策所必需的 分析要素。中观行业信用指标（Ｕ ）主要包括： （１）行业饱和度（Ｕ ）。行业饱和度反映行业 内的竞争情况，也反映了行业的成熟情况。成熟的 行业竞争较为充分，具有较高的饱和度，新企业难以 进入，而此时行业内的企业利润率较低。饱和度较 １ ５ ３ 低的行业通常是新型行业，市场还没有竞争完全，往 往存在超额收益，随着行业的逐步发展壮大，企业具 一５ 一３ 有较高的成长机会。 ｌ一３ ３ １ （２）行业生态度（Ｕ ）。行业生态度反映行业 ｌ １ －．Ｊ．．．．．．．．．．．．．．．．．３ １—【．．１． １ ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．＼ ３ 未来的发展情况，是预测性的指标，主要由政策支持 ８ 一３ １—５●一情况、行业发展潜力来描述。，，，．．．．．。。 ＝ ． ．．●●●、＼ （３）行业景气度（Ｕ：。）。行业景气度是对行业 ３ ５ ｌ １—● 一３ 现状进行评价的静态性指标，反映行业目前的景气 一３ 度情况，主要由行业生产总值增速、业内企业订单增 ｌ一３ ３ １ 速、行业市场增速等来描述。、、●●●●●●●●／ （三）微观公司信用指标 微观公司信用指标（Ｕ ）主要包括： （１）财务状况指标。我们主要通过资产负债率 （Ｕ， ）、净利润增速（Ｕ，：）、净资产收益率（Ｕ。 ）、速动 比率（Ｕ， ）来反映。 （２）市场占有率（Ｕ ）。市场占有率反映了上 市公司在行业内的地位。 （３）管理能力指标（Ｕ ）。企业管理能力对企 业信用有着重要的影响。 （４）创新能力指标（Ｕ ，）。创新能力是对企业 未来发展潜力评价的主要方面，主要由技术创新在 人力、物力与财力方面的综合投入来反映。 三、基金公司选股策略的评价模型构建 （一）运用标度法构造比较判断矩阵 首先采用萨蒂教授提出的标度法（表１），根据 各个指标的重要性赋予一定的数值。根据表１对基 金公司选股策略的评价指标体系建立判断矩阵，确 定判断矩阵权重。通过对业内专家进行访谈，构建 一、二级指标判断矩阵如下： Ａ＝ Ｂ３＝ ３ ５ ３ ５ ３ ３ 一３ 一３ 。一３ ３表 一 ５ １ １ １—． ．一； ３ ｌ １ １—３ 一３ ３ ３ ３ ３ １ 例 标 ５ １ １ １—量化值 ３ 度 含义 ｌ １ ３表 一３●● １ 一３ ● 因素 与Ｙ同等重要 ３ ３ ３ ３ １ １—３ １ ｌ 因素 比Ｙ稍微重要 ５ 因素 比ｙ明显重要 ７ 因素 比Ｙ强烈重要 ９ 因素 比Ｙ极端重要 ２，４，６，８， 两相邻级之间的中间值 上述数字倒数 因素Ｙ与 之比较 （二）确定权重及一致性检验 根据公式 ＝∑ｂ ，（ｉ＝１，２…．ｎ）计算一 级指标判断矩阵中每一行元素的乘积结果如下： Ｍ１＝０．０６６７，Ｍ２＝１５，Ｍ３：１，然后根据公式 ＝ 计算 的几次方根结果如下： —０９１＝０．４０５５，ｔ一ｏ２＝２．４６６２，ｔｏ一３＝１．００００ 然后根据０９ ＝ ／∑ 进行归一化处理，得 Ｊ＝１ 到： １＝０．１０４７，０９２＝０．６３６９，ｏｔ３＝０．２５８４ 下面进行一致性检验，通过公式Ａ ＝（６ ×ｔｏ ＋６啦×ｔｏ２＋……ｂ ×ｔＯｎ），Ａ ＝∑Ａ 计算判断 Ｊ：１ ．１ ３． １１—●【理论研究】 顾海峰，李智基于信用配置的中国基金公司选股策略优化研究——来自层次分析法的理论与实证 矩阵的最大特征根： 算判断矩阵的一致性指标。其中：平均随机一致性指 ｎ ｎ—— Ａ ＝∑Ａ＝１ ，：∑（Ｊ＝１ ＡＷ／Ｗｉ）＝３．０３８５，最后根 标的值需要通过查表获得，本文采用的１—９阶重复 计算１ ０００次的平均随机一致性指标如表２： 据公式ＣＩ＝（Ａ 一ｎ）／（ｎ一１）与ＣＲ＝ＣＩ／Ｒ１，计 表２ １～９阶平均随机一致性检验指标表 阶数 １ ２ ３ ４ ５ ６ ７ ８ ９ Ｒ１ Ｏ ０ ０．５２７５ ０．８８２４ １．１０７５ １．２４６８ １．３３９ １．４０３９ １．４５１１ ＣＩ： ： ：０．０１９２ ０．２５８３。同理，对二级指标的权重进行计算并进行一 ｎ一１ Ｚ 致性检验，结果如表４、表５、表６： ＣＲ＝雨ＣＩ＝Ｏ．０３７＜０．１；符合一致性要求。由此 表４ 二级指标Ｕ 一Ｕ 权重分析表 得出一级指标的权重及相应的一致性检验结果如 一指标 级 ＵＩ１ Ｕｌ２ Ｕ１３ 权重 一致性检验 表３： 表３ 一级指标Ｕ 一Ｕ，权重分析表 Ｕｌ１ １ １ ３ ０．４２８６ ＝３ Ｕｌ２ １ ｌ ３ ０．４２８６ ＣＩ＝０ 一级 指标 Ｕ１ Ｕ２ Ｕ３ 权重 一致性检验 Ｕ１３ １／３ １／３ １ ０．１４２９ ＣＲ＝０＜０．１ Ｕｌ ｌ １／５ １／３ ０．１Ｏ４７ ＝３．０３８５ 表５ 二级指标Ｕ： 一Ｕ ，权重分析表 Ｕ２ ５ １ ３ ０．６３７０ ＣＩ＝０．０１９２ 一级 ＵＵ２２ Ｕ２３ 权重 一致性 Ｕ３ ３ １／３ １ ０．２５８３ ＣＲ＝０．０３７＜０．１ 指标 ２ｌ 检验 通过表３可知，ＣＲ值为０．０３７＜０．１，通过完全 Ｕ２１ １ １／３ ３ ０．２５８３ …＝３．０３８ 一致性检验。一级指标的权重分别为：宏观经 Ｕ２２ ３ ｌ ５ ０．６３７０ ＣＩ＝０．０１９ 济０．１０４７，中观行业的特征０．６３７０，微观公司状况 Ｕ２３ １／３ １／５ １ ０．１Ｏ４７ ＣＲ＝０．０３６＜０．１ 表６ 二级指标权Ｕ３。一Ｕ， 权重分析表 一级指标 Ｕ３ｌ Ｕ３２ Ｕ” Ｕ３４ Ｕ３５ Ｕ３６ Ｕ３７ 权重 一致检验 Ｕ３ｌ １ １／３ ｌ／５ １／３ １／５ １／３ １／３ ０．Ｏ４２６ ２０２４ …＝７．６０８４ Ｕ３２ ３ １ １ ３ １ １ ３ ０．Ｕ３３ ５ １ １ ３ ｌ １ ３ ０．２１７７ Ｕ３４ ３ １／３ １／３ ｌ １／３ １／３ １ ０．０７８９ ＣＩ＝０．１０１４ Ｕ３５ ５ ｌ ｌ ３ １ １ １／３ ０．１５９０ Ｕ ３ ｌ １ ３ １ １ ｌ Ｏ．１７３０ ＣＲ＝ Ｕ３７ ３ １／３ １／３ １ ３ １ １ ０．１２６４ ０．０７４６＜０．１ 由上表可以看出每个对比矩阵都通过一致性 表７ 层次总排序权重分析表 检验，说明各个指标的影响权重和排列组合都比较 ＼＼ 级指标 Ｕ１ Ｕ２ Ｕ３ 各指标相对总 合理。在一致性得到检验之后，最后还需要对表７层 二级 Ｏ．１０４７ ０．６３７０ ０．２５６３ 指标的权重 次总排序进行一致性检验，得到如下结果： ＼ Ｕｌ１ ０．４２８６ ０．０４４９ Ｕ１２ ０．４２８６ ０．０４４９ ＣＩ＝ ‘ ｃ， ＝０．１０４７ Ｘ ０＋０．６３７０ ‘ Ｕ１３ ０．１４２９ ０．０１５０ ｉ＝１ Ｘ ０．０１９＋０．２５８３ Ｘ ０．１０１４＝０．０３８２ Ｕ２ｌ ０．２５８３ ０．１６４５ Ｕ２２ ０．６３７０ ０．４０５８ ＲＩ＝ ＴｉＲＩ ＝０．１０４７×０．５２７５＋０．６３７０ Ｘ Ｕ２３ ０．１Ｏ４７ ０．０６６７ ．‘ ｉ＝ｌ Ｕ３１ Ｏ．Ｏ４２６ ０．０ｌ１０ ０．５２７５＋０．２５８３ Ｘ １．３３９＝０．７３７１ Ｕ３２ ０．２０２４ ０．０５２３ 结果表明：该模型的一致性得到检验通过，可以 Ｕ３３ ０．２１７７ ０．０５６２ Ｕ３４ ０．０７８９ ０．０２０４ 满足总目标即对选股评估的合理判断，不需要对其 Ｕ３５ ０．１５９０ ０．０４１１ 判断矩阵中的数据进行重新修正。 Ｕ３６ ０．１７３０ ０．０４４７ Ｕ３７ ０．１２６４ ０．０３２６ ・１４・ 【理论研究】 顾海峰，李智基于信用配置的中国基金公司选股策略优化研究——来自层次分析法的理论与实证 （三）上市公司评分体系设计 取２０１２年５月１５日到２０１２年１１月１５日为实证检 验时间，这段时间区间对应的上证综指表现并不好。 下面，我们将对上市公司评价体系的各个指标 进行评分，通过评分模型再结合上面给出的权重分 布值，即可建立基金公司选股评价体系，具体情况如 表８所示。 四、基金公司选股策略的实证研究 （一）数据样本选择 某基金公司量化选股策略分为两步，第一步：从 全部 股中选取当前股价比上月最高价涨幅在３０％ 以内，均线呈多头排列的股票，得到股票池１。第二 步：在股票池１中选取当日股价向上击穿５日均线的 股票，得到１０只满足条件的股票，分别是：华邦颖泰 （代码００２００４）、精华制药（代码００２３４９）、双塔食品 （代码００２４８１）、日发精机（代码００２５２０）、金新农（代 运用量化的方法选股是目前国内基金公司采取 的较为普遍的选股策略，量化选股主要依赖技术指 码００２５４８）、红Ｅｔ药业（代码３０００２６）、碧水源（代码 标进行选股，可以有效避免人的主观性。本文采取基 ３０００７０）、宝利沥青（代码３００１３５）、东软载波（代码 于基本面的模型和技术面量化选股相结合，因此本 ３００１８３）、东宝生物（代码３００２３９）。这１０只股票即为 文股票的样本为经过量化方法筛选过后的股票。选 我们优化策略的研究对象。 表８选股指标评分表 指标 得分标准 得分 ＧＤＰ增速 ＜４％ ２ ４％～６％ ４ ６％一８％ ６ ８％以上 ８ 宏观 指标 固定资产投资增速 ＜１８％ ２ １８％一２０％ ４ ２０％～２２％ ６ ２２％以上 ８ 货币政策指标 紧缩 ２ 较紧 ４ 稳健 ６ 宽松 ８ 行业饱和度 饱和 ３ 饱和度一般 ６ 饱和度较差 ９ 指标 中观 行业生态度 较差 ２ 一般 ４ 较好 ６ 极好 ８ 行业景气度 较差 ２ 一般 ４ 较好 ６ 极好 ８ 财务指标 较差 ２ 一般 ４ 较好 ６ 好 ８ 市场占有率 较低 ３ 一般 ６ 较大 ９ 管理层能力 管理层能力 管理层能力 微观 指标 管理能力 一般，本科以 上员工比例 ３ 较好，本科以 上员工比例 ６ 好，本科以上 员工比例 ９ 较低 一般 较高 创新能力 无新增专利， ３ 新增专利少， ６ 新增专利多， ９ 研发支出低 研发支出较高 研发支出高 （二）数据计算与分析 ３ ７ Ｓ＝ 下面分别对样本股票进行评估分析，首先请专 ×Ｐｌ ＋∑Ｗ２ｉ＝１ ×Ｐ２ ＋∑ ３ｉ＝Ｉ ×Ｐ３ ； 家样本公司按表８评分，得到各公司得分。然后，根 其中：Ｗ是各指标的权重，Ｐ是指标的得分，由此得出 据表７给出的单个指标对总体指标的权重，即可计 样本股票的评估得分，具体结果如表９给出。 算出样本公司的的综合评估得分ｓ： 表９样本公司评估得分表 Ｉ华邦颖泰 精华制药 双塔食品 日发精机 金新农 红日药业 碧水源 宝利沥青 东软载波 东宝生物 ｌ５．２５２１ ６．６４３６ ７．１９２８ ５．５３９４ ５．４６００ ７．１０４４ ７．５１６６ ６．３３８９ ７．１１４７ ６．２０３９ 最后，我们按照评估得分将上述ｌ０只样本股进 ００２￣４９）。这５只股票就是经过评估模型筛选出来 行排名，选取其中的前五名，分别为：碧水源（代码 的可以作为基金投资的标的股。为了考察这５只股 ３０００７０）、双塔食品（代码００２４８１）、东软载波（代码 票未来半年的收益率情况，现按照总股本作为权数， ３００１８３）、红日药业（代码３０００２６）、精华制药（代码 考察在２０１２年５月１５ Ｅｔ至２０１２年１１月１５日这段 ・ｌ５・ 【理论研究】 顾海峰，李智基于信用配置的中国基金公司选股策略优化研究——来自层次分析法的理论与实证 时间以这５只股票为投资标的的投资组合收益情况 与沪深指数的对比，比较结果如图１所示。 【３ ｊ Ｅｄｉｒｉｓｉｎｇｈｅｎ Ｃ．Ｐ．Ｇｅｎｅｒａｌｉｚｅｄ ＤＥＡ Ｍｏｄｅｌ ｏｆ Ｆｕｎｄａｍｅｎｔａｌ Ａｎａｌｙｓｉｓ ａｎｄ Ｉｔｓ Ａｐｐｌｉｃａｔｉｏｎ ｔｏ Ｐｏｒｔｆｏｌｉｏ Ｏｐｔｉｍｉｚａｔｉｏｎ［Ｊ］． Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｂａｎｋｉｎｇ Ｆｉｎａｕｃｅ，２００７（３１）：３３ｌ】一３３３５． 由图１可以看出，筛选的投资组合在２０１２年５ 月１５日到２０１２年１ １月１５日之间收益率最高达到 近３０％，期间平均收益率达到１５％～２０％。而同期 上证综指、中小板指数及沪深３００指数均是负收益。 可见，本文提出的基金公司选股策略能够较好地遴 ［４］Ｈｅｎｇ－Ｈｓｉｎｇ Ｈｓｉｅｈ，Ｋａｔｈｌｅｅｎ Ｈｏｄｎｅｔｔ．Ｄｏ Ｍａｎａｇｅｒｓ ｏｆ Ｇｌｏｂａｌ Ｆｕｎｄｓ Ｏｕｔｐｅｒｆｏ Ｔｈｅｉｒ Ｒｅｓｐｅｃｔｉｖｅ Ｓｔｙｔｅ Ｂｅｅｈｎｍｒｎｋｓ？ Ａｎ Ｅｍｐｉｒｉｃａｌ Ｉｎｖｅｓｔｉｇａｔｉｏｎ ｌ Ｊ １．Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ＆ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ Ｒｅｓｅａｒｃｈ Ｊｏｕｒｎａ１．２０１ １（１０）：ｌ—ｌ０． ［５］Ｇｅｏｒｇｅｄ Ａｔｈａｎａｓｓａｋｏｓ．Ｖａｌｕｅ Ｉｎｖｅｓｔｉｎｇ Ｖｓ．Ｍｏｄｅｒｎ Ｐｏｒｆｔｏｌｉｏ Ｔｈｅｏｒｙ『Ｊ］．Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ＆Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ａｆｆａｉｒｓ，２０１２ （１）：２—１２． 选股票资产组合，且该股票资产组合的收益明显高 于大盘指数，这足以说明基于层次分析法的基金公 司选股策略具有很好的优化效应。 ［６］杨湘豫，吴许文．开放式基金在上升市场与下降市场中 选时与选股能力的实证研究［Ｊ］．财经理论与实践，２００７ （５）：６６—６８． ［７］冯科，郑琛．短期动量效应与收益反转效应研究［Ｊ］．财 经理论与实践，２０１３（２）：２９—３３． １５ Ｏ０ 塾器 √ 一， 一 卜板 霸＼ Ｖ＼ ／ ｙ ［８］赖晓聪，陈几．基于价值投资的证券市场相关研究和回 归分析以及应对策略［Ｊ］．财经理论与实践，２０１３（１）： ２６—２９． ［９］王守法．我国证券投资基金绩效的研究与评价［Ｊ］．经济 研究，２００５（３）：１１９—１２７． ’ 、 蠢 ， ［１０］张为群．克隆明星基金的收益与风险分析［Ｊ］．证券市 １０．００ Ｉ５。。２０ ００ 一： 一 一 ’ 场导报，２００７（８）：６３—６９． —［１１］高金窑，张晓雪．我国证券投资基金预测能力的决定因 素研究［Ｊ］．证券市场导报，２０１２（９）：６５—７０． ［１２］陈星榕，谢赤，赵亦军．金融危机背景下基金家族绩效 与风险关系研究［Ｊ］．财经理论与实践，２０１３（２）： ３４—３９． ［１３］易跃明，梁戈夫．上市公司财务实证比较［Ｊ］．中国管理 图１ 投资组合与市场指数收益率对比图 信息化，２００８（１１）：４９—５５． ［１４］李敏，何理．聚类分析在证券投资基本分析中的应用 ［Ｊ］．辽宁师范大学学报，２００６（９）：１４５—１４６． 参考文献： ［１］Ｍａｒｋｏｗｉｔｚ ＨＭ．Ｐｏｒｆｔｏｌｉｏ Ｓｅｌｅｃｔｉｏｎ［Ｊ］ １９５２（１）：７７—９１． ［１５］赵培标．基于ＡＨＰ法的股票投资决策［Ｊ］．统计与决 策，２０００（１６）：１３５—１３６． （责任编辑：冯长甫） ［２］Ｍｏｓｓｉｎ Ｊ．０ｐ ｍ。ｚ Ｍｕｈｉｐｅｒｉｏｄ Ｐｏｒｆｔｏ￣ｏ Ｐｏｌｉｃｉｅｓ［Ｊ］．Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ，１９６８（４１）：２１５—２２９． Ｓｔｕｄｙ ｏｎ Ｏｐｔｉｍｉｚｅｄ Ｓｔｏｃｋ—ｐｉｃｋｉｎｇ Ｓｔｒａｔｅｇｙ ｆｏｒ Ｆｕｎｄ Ｃｏｍｐａｎｉｅｓ Ｂａｓｅｄ ｏｎ Ｃｒｅｄｉｔ Ａｌｌｏｃａｔｉｏｎ ——Ｆｒ０ｍ Ａｎａｌｙｔｉｃ Ｈｉｅｒａｒｃｈｙ Ｐｒｏｃｅｓｓ Ｍｅｔｈｏｄ ＧＵ Ｈａｉｆｅｎｇ，ＬＩ Ｚｈｉ ＧＪｏｒｉｏｕｓ Ｓｕｎ Ｓｃｈｏｏｌ ｏｆＢｕｓｉｎｅｓｓ ａｎｄ Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，Ｄｏｎｇｈｕａ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，Ｓｈａｎｇｈａｉ，２０００５１，Ｃｈｉｎａ） Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｔｒａｄｉｔｉｏｎａｌ ｓｔｏｃｋ－－ｐｉｃｋｉｎｇ ｓｔｒａｔｅｇｙ ｉｇｎｏｒｅｄ ｔｈｅ ｐｒｉｎｃｉｐｌｅ ｏｆ ｃｒｅｄｉｔ ａｌｌｏｃａｔｉｏｎ，ｗｈｉｃｈ ｒｅｓｕｌｔｅｄ ｉｎ ｉｎｅｆｆｅｃｔｉｖｅ ｍａｔｃｈｉｎｇ ｏｆ ｔｈｅ ｒｉｓｋｓ ｏｆ ｆｕｎｄ ｃｏｍｐａｎｉｅｓ ｗｉｔｈ ｔｈｅｉｒ ｒｅｔｕｒｎｓ，ａｎｄ ｗｅｒｅ ｎｏｔ ｃｏｎｄｕｃｉｖｅ ｔｏ ｔｈｅ ｓｔｅａｄｙ ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ ｏｆ ｓｅ— ＣＨｔｉｄｅｓ ｍａｒｋｅｔ．Ｔｈｕｓ，ｔｈｅ ｐａｐｅｒ ｄｅｓｉｇｎｓ ａｎ ｉｎｄｉｃａｔｏｒ ａｓｓｅｓｓｍｅｎｔ ｓｙｓｔｅｍ ａｎｄ ａｎ ａｓｓｅｓｓｍｅｎｔ ｍｏｄｅ ｏｆ ｓｔｏｃｋ—ｐｉｃｋｉｎｇ ｓｌｒａｔｅｇｙ ｆｏｒ ｆｕｎｄ ｃｏｍｐａｎｉｅｓ ｂｙ ｕｓｉｎｇ ＡＨＰ ａｎａｌｙｓｉｓ ｂａｓｅｄ ｏｎ ｔｈｅ ｐｒｉｎｃｉｐｌｅ ｏｆ ｃｒｅｄｉｔ ａｌｌｏｃａｔｉｏｎ．Ｔｈｅｎ，ａｎ ｅｍｐｉｒｉｃａｌ ａ－・ ｈａｌｙｓｉｓ ｉｓ ｍａｄｅ ｏｎ ｔｈｅ ｓｔｏｃｋ—ｐｉｃｋｉｎｇ ｓｔｒａｔｅｇｙ ｆｏｒ ｆｕｎｄ ｃｏｍｐａｎｉｅｓ ｂｙ ｃｈｏｏｓｉｎｇ ｒｅｌａｔｅｄ ｓａｍｐｌｅ ｓｔｏｃｋｓ．Ｔｈｅ ｓｔｕｄｙ ｈａｓ ｆｏｕｎｄ ｔｈｔａ ｔｈｅ ｒｅｔｕｒｎｓ ｆｏｒ ｓｔｏｃｋ ｐｏｒｔｆｏｌｉｏ ｂａｓｅｄ ｏｎ ｔｈｅ ｐｒｉｎｃ￣ｅ ｏｆ ｃｒｅｄｉｔ ａｌｌｏｃａｔｉｏｎ ａｒｅ ａｐｐａｒｅｎｔｌｙ ｈｉｇｈｅｒ ｔｈａｎ ｔｈｅ ｍａｒｋｅｔ ｉｎｄｅｘ，ｓｈｏｗｉｎｇ ｔｈａｔ ｔｈｉｓ ｓｔｏｃｋ—ｐｉｃｋｉｎｇ ｓｔｒａｔｅｇｙ ｉｓ ｐｏｗｅｒｆｕｌ ｗｉｔｈ ａｐｐａｒｅｎｔ ｏｐｔｉｍｉｚａｔｉｏｎ ｅｆｆｅｃｔ． Ｋｅｙ ｗｏｒｄｓ：ｃｒｅｄｉｔ ａｌｌｏｃａｔｉｉｏｎ；Ｆｕｎｄ Ｃｏｍｐａｎｙ；ｓｔｏｃｋ—ｐｉｃｋｉｎｇ ｓｔｒａｔｅｇｙ；ｏｐｔｉｍｉｚａｔｉｏｎ；ＡＨＰ ｍｅｔｈｏｄ ・１６・
